鸣鸣很忙上市首日暴涨88%：量贩零食迎来价值重估，还是资本泡沫？

支撑鸣鸣很忙千亿市值冲刺的，是其持续且强劲的成长动能。从财务数据来看，2022 年至 2024 年，公司收入从 42.86 亿元跃升至 393.44 亿元，三年复合增速高达 203%；同期经调整净利润从 0.81 亿元增长至 9.13 亿元，三年复合增速更是达到 234.6%，收入与利润的双重高速增长，展现了其商业模式的强大变现能力。

细分来看，2023 年是公司成长的关键转折点。这一年，两大品牌完成合并后，供应链整合初见成效，门店网络加速扩张，全年实现收入 186.5 亿元，同比增长 335.1%；经调整净利润 3.28 亿元，同比增长 305.0%。2024 年，公司继续保持高增长态势，收入突破 390 亿元，净利润接近 10 亿元，增速虽较 2023 年有所放缓，但仍远高于消费行业平均水平。

公司盈利能力的持续改善，是成长动能的重要支撑。2022 年至 2025 年前九个月，毛利率由 7.5% 稳步提升至 9.7%，经调整净利率从 1.9% 提高至 3.9%。这一改善主要源于两大核心因素：一是加盟补贴收窄，合并初期为了快速整合门店网络，公司对部分加盟店给予了装修补贴和运营补贴，随着门店运营步入正轨，补贴比例从 2023 年的 3.2% 降至 2025 年前三季度的 1.1%；二是品类结构优化，公司持续提升高毛利品类的占比，如坚果、果干、肉脯等品类的占比从 2022 年的 25% 提升至 2025 年前三季度的 38%，这类品类的毛利率较休闲零食平均水平高 5-8 个百分点。

门店网络的快速扩张是收入增长的核心驱动。截至 2025 年 11 月 30 日，公司在营门店数达到 21041 家，较 2022 年底的 4300 家增长了 389.3%。从区域分布来看，门店覆盖呈现 “全渠道渗透” 特征：在一线城市，门店主要布局在社区周边，满足居民日常消费需求；在二线及以下城市，门店密度持续提升，尤其是县城和乡镇市场，成为扩张的核心阵地。以河南省为例，截至 2025 年 11 月，公司在河南省的门店数达到 2300 家，覆盖了河南省所有的县级行政单位，县城覆盖率达到 100%，单省门店数量位居全国首位。

从覆盖广度来看，截至 2025 年 9 月 30 日，鸣鸣很忙的门店网络已覆盖 1341 个县，在全国 2038 个县级行政单位中的覆盖率约为 66%，仍有较大的下沉空间。根据银河证券的测算，全国零食量贩传统门店的远期空间约为 7.4 万家，截至 2025 年底，行业整体门店数量约为 4.5 万家，这意味着未来仍有约 2.4 万家的增量空间，而鸣鸣很忙作为行业头部企业，有望占据其中的核心份额。

除了门店数量的扩张，单店效益的稳步提升也是成长的重要支撑。2023 年，公司单店年均销售额为 98 万元，2024 年提升至 112 万元，2025 年前三季度进一步提升至 118 万元（年化）。单店效益的提升主要得益于两个方面：一是门店选址优化，公司通过数字化系统分析区域消费潜力，优先选择社区、学校、商圈周边等流量密集型位置；二是品类丰富度提升，单店 SKU 从 2023 年的 1800 个增加至 2025 年的 2500 个，满足了消费者的一站式购物需求。

鸣鸣很忙的成功上市，标志着中国量贩零食行业的竞争进入了全新阶段。在此之前，量贩零食行业经历了 “跑马圈地” 的快速扩张期，而随着头部企业的资本化进程加速，行业竞争已从简单的规模扩张转向多维能力的综合比拼。

行业中另一知名品牌 “好想来” 的母公司万辰集团，已在 2025 年 10 月向港交所递交了招股书，有望成为 “量贩零食第二股”。根据万辰集团招股书数据，2025 年 1-9 月，公司实现营业收入 365.6 亿元，同比增长 77.37%；归属于上市公司的净利润为 8.55 亿元，同比增加 917.04%，业绩增长同样迅猛。从核心指标来看，两大头部企业各有优势：2025 年前三季度，鸣鸣很忙的毛利率为 9.7%，万辰集团则达到 11.69%，万辰集团在盈利能力上略胜一筹；而在门店数量上，鸣鸣很忙以 21041 家远超万辰集团的 12000 余家，规模优势明显。

除了鸣鸣很忙和万辰集团，行业内还有 “零食有鸣”“戴永红”“老婆大人” 等多个区域性品牌，形成了 “双雄争霸 + 区域割据” 的竞争格局。根据欧睿咨询数据，2025 年中国量贩零食行业 CR5（前五大品牌市场份额）为 32%，其中鸣鸣很忙占比 12%，万辰集团占比 8%，其余品牌合计占比 12%，市场集中度仍有较大提升空间。

中泰证券研究所指出，现阶段量贩零食行业的竞争已不再是简单的门店数量比拼，而是进入了 “精耕细作” 的深水区，核心比拼的是三大能力：一是消费者转化效率，即如何通过产品组合、定价策略和门店体验，将流量转化为忠实客户；二是单店与整体运营效率，包括存货周转、坪效、人效等核心指标；三是稳健的资金储备，用于供应链升级、门店扩张和品牌建设。

在消费者转化效率方面，鸣鸣很忙通过 “极致性价比 + 高频上新” 策略吸引消费者，每周上新约 30 个 SKU，同时推出 “会员日折扣”“满减活动” 等营销手段，会员数量已突破 8000 万，会员消费占比达到 78%；万辰集团则主打 “品质零食” 定位，通过与知名品牌深度合作，提升产品品质感，吸引中高端消费者。在运营效率方面，鸣鸣很忙以 11.7 天的存货周转天数领先行业，而万辰集团则通过优化门店布局，实现了更高的坪效（2025 年前三季度坪效为 1.8 万元 / 平方米，鸣鸣忙忙为 1.6 万元 / 平方米）。在资金储备方面，鸣鸣很忙通过 IPO 募集 35.28 亿港元，万辰集团则凭借 A 股上市平台的融资优势，资金实力同样雄厚。

随着竞争的加剧，行业内的 “价格战” 已初现端倪。2025 年下半年，部分区域市场出现了品牌之间的降价竞争，部分核心品类的价格较上半年下降了 5%—8%。业内人士表示，短期来看，价格战可能会影响行业整体利润率，但长期来看，价格战有助于淘汰中小型品牌，提升市场集中度，头部企业凭借规模优势和供应链效率，有望在竞争中进一步扩大市场份额。

鸣鸣很忙IPO获8家顶级机构基石投资，合计认购1.95亿美元（约15.21亿港元），占发售净额43.1%。腾讯、淡马锡各认购4500万美元，贝莱德、富达基金分别认购3500万、3000万美元，泰康人寿、易方达等机构同步参与，形成多元化投资者结构。

机构背书源于对商业模式的认可：腾讯欲嫁接数字化能力与线下渠道，淡马锡看好下沉市场消费升级，贝莱德凭借全球硬折扣投资经验（曾投阿尔迪、达乐）验证其模式可行性。公开发售获1899.49倍超额认购，中签率仅0.05%，创2025年港股IPO新低，反映市场对消费“新物种”的稀缺性溢价。

分析人士指出，基石投资者6个月锁定期将稳定股价，资本涌入将加速行业整合，更多量贩零食企业或启动资本化，推动市场集中度提升。

以1月28日收盘价计算，鸣鸣很忙市盈率约37.3倍，远超A股零售板块（15倍）、港股零售板块（12倍）及同类零食企业（20-25倍），高估值需高增长支撑，潜在风险不容忽视。

单店效益承压显现，东莞门店达320家，平均每3平方公里1家，2025年下半年部分区域单店增速从25%降至15%。品类扩展难度较大，烘焙、日化等非食品类消费低频，供应链适配性不足，“省钱超市”新店型仍在打磨，暂无法大规模复制。供应链管理复杂度随规模攀升，2万余家门店覆盖28省，对供应商质控、物流效率要求极高，食品安全漏洞可能重创品牌，此前某区域品牌因质量问题导致销售额下滑30%。

此外，竞争加剧或挤压利润，价格战与加盟管理风险（违规操作、服务下滑）均可能影响品牌形象。中金研报提示，若门店扩张放缓、单店效益下滑，公司估值或面临回调压力。

IPO募集的35.28亿港元将按比例分配：40%用于供应链与产品开发，25%用于门店升级与加盟商赋能，20%用于品牌建设，10%用于数字化升级，5%用于战略并购。

新店型与自有品牌是核心增长点。2025年推出的200-300平方米“省钱超市”，单店销售额较传统门店高30%—40%，目前4000家新店型占比不足20%，计划3年内提升至40%。自有品牌收入占比仅5%，远低于堂吉诃德的25%，公司推进“红标（高性价比）+金标（高品质）”系列，目标3年内将自有品牌占比提至20%。

数字化升级与并购将加速发展，公司拟升级CRM系统与大数据平台，深化与腾讯合作打造线上线下融合营销；同时接触区域性品牌与供应链企业，计划1-2年内完成实质性并购，填补区域空白、降低采购成本。

鸣鸣很忙上市重构行业估值体系，为量贩零食赛道树立标杆，未来万辰等企业上市或参考其估值，推动行业估值抬升。上游供应链企业直接受益，盐津铺子通过定制化产品实现2025年营收增长45%，劲仔食品休闲业务增长52%，具备研发与定制能力的制造商将扩大份额，供应链向规模化、定制化升级。

下游渠道竞争加剧，传统超市、便利店零食品类市场份额或被侵蚀，倒逼其推出自有折扣品牌或开展合作。同时，量贩零食下沉布局推动县域消费升级，释放下沉市场潜力。预计3-5年内，行业将形成“2-3家全国龙头+少数区域品牌”格局，CR5有望突破50%。

鸣鸣很忙上市首日的惊艳表现，为2026年港股注入活力。901.37亿港元市值背后，是2.1万家门店、21亿人次消费数据支撑的硬折扣模式胜利，精准契合消费者对高性价比产品的需求，也获顶级机构与市场资金认可。

但高估值下的风险不容小觑，单店增长、品类扩展、供应链管理等挑战，考验企业长期运营能力。对于投资者，需理性看待估值、聚焦后续运营数据；对于行业，鸣鸣很忙上市开启资本化序幕，竞争与机遇并存。未来，量贩零食行业将迎来整合升级，鸣鸣很忙能否守住“第一股”光环、兑现增长预期，仍需时间检验。